Wie modern ist die "moderne" Portfoliotheorie?

[drhc]

Von Wolfgang Drobetz und David Rey. (Erschienen in der Neue Zürcher Zeitung unter dem Titel„Neue Ansätze der Risikoverteilung – Mosaiksteine einer altersgerechten Vermögensaufteilung“)
Wolfgang Drobetz ist Assistenzprofessor,
David Rey wissenschaftlicher Mitarbeiter am Wirtschaftswissenschaftlichen Zentrum (WWZ) der Universität Basel.

"In diesen Spalten wurde bereits die „rätselhafte Abneigung“ gegen die Risikodiversifikation und die Bedeutung der „modernen Portfoliotheorie“ in der Vermögensverwaltung diskutiert (vgl. NZZ vom 29. 5. 2004, 5. 7. 2004 und 2. 8. 2004).
Die Autoren dieses Beitrags gehen einen Schritt weiter und argumentieren, dass es aus akademischer Sicht durchaus gute Gründe gibt, dass die Erkenntnisse der modernen Portfoliotheorie in der Praxis nur beschränkt umgesetzt werden.
Neben Schätzrisiken sollten in einem mehrperiodigen Modellrahmen auch Konsum- und Einkommensströme in der Bestimmung der optimalen Vermögensaufteilung berücksichtigt werden. Allerdings sind auch Modelle der „Strategischen Asset Allocation“ resp. des „Life-Cycle Investing“ (noch) kaum praxistauglich.Ein wesentlicher Bestandteil der „modernen Portfoliotheorie“ ist die Risikodiversifikation. Nobelpreisträger Harry Markowitz zeigte bereits vor fünfzig Jahren, wie durch die Mean-Variance Optimierung eine einfache und hinsichtlich Rendite und Risiko effiziente Vermögensaufteilung gefunden werden kann. Auf den ersten Blick erstaunt es, dass diese Methode in der Praxis kaum angewendet wird.Mean-Variance Optimierung und SchätzrisikenAusgangspunkt für die Mean-Variance Optimierung sind Schätzungen für die zukünftigen Renditen, Volatilitäten und Korrelationen aller relevanten Anlagen. Schätzungen erfolgen allerdings immer mit Fehlern, und die Mean-Variance Optimierung kann im schlimmsten Fall zu einer Schätzfehlermaxi-mierung führen. Die resultierenden Portfoliogewichte sind in der Praxis oft nicht umsetzbar (bspw. Leerverkäufe) und widersprechen geradezu jeglicher Risikodiversifikation (bspw. extreme Gewichte in einigen wenigen Anlagen). Bei der Optimierung berücksichtigte Limiten können zwar zu realisti-scheren Gewichten führen, doch laufen sie Gefahr, das Ergebnis willkürlich vorwegzunehmen.
„Naive“ Diversifikation
Alternativ kann ein Investor die Optimierung umgehen und alle Anlagen bspw. in gleichgewichteten Portfolios halten. Solche naiv diversifizierten Portfolios sind zwar nicht optimal, doch ist der damit verbundene Effizienzverlust vergleichsweise gering. Für die Performance eines Portfolios viel wichtiger als die Gewichtung einzelner Anlagen innerhalb einer Anlageklasse ist die Aufteilung des Vermö-gens zwischen diesen Anlageklassen. Zudem zeigen Untersuchungen, dass bereits mit weniger als 30 zufällig gewählten Anlagen eine ausreichende Risikodiversifikation erreicht wird. Dem Anleger stehen immer mehr diversifizierte Anlageinstrumente wie Fonds, Indexzertifikate und Exchange TradedFunds (ETF) vergleichsweise kostengünstig zur Verfügung.
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Risikodiversifiaktion ist also ein brauchbares und notwendiges Investitionskriterium, dennoch ist es nicht erstaunlich, dass die Mean-Variance Optimierung in der Praxis kaum angewendet wird. Separation und MarktgleichgewichtDie moderne Portfoliotheorie geht noch einen Schritt weiter. Falls eine risikolose (Geldmarkt-) Anlage existiert, halten alle Anleger – abhängig von der Risikoneigung – je einen Teil ihrer Vermögenswerte im Geldmarkt und im Marktportfolio. Letzteres umfasst das aggregierte Volksvermögen und damit alle risikobehafteten Anlagen, vereinfacht aber oft nur Aktien und Obligationen. Wichtiger als die genaue Definition des Marktportfolios ist, dass dessen Zusammensetzung universell sein sollte: Ein risikoaverser Anleger wird zwar im Vergleich zu einem risikofreudigeren Anleger einen höheren Anteil seines Vermögens im risikolosen Geldmarkt investieren, jedoch müsste die Zusammensetzung des verbleibenden Anteils für beide Anleger identisch sein: unabhängig von der Risikoneigung sollte das Verhältnis zwischen Aktien und Obligationen konstant sein. In der Praxis beobachtet man jedoch um-gekehrt, dass mit zunehmender Risikoaversion das Verhältnis zwischen Obligationen und Aktien zu-nimmt, der Geldmarktanteil hingegen konstant bleibt.Was ist die risikolose Anlage? Dieses „Asset Allocation Puzzle“ kann im Rahmen der modernen Portfoliotheorie, die den Anlageho-rizontes auf eine einzige, in ihrer Länge gar unbestimmte Zeitperiode beschränkt, nicht erklärt werden. Beirelativ kurzem Anlagehorizont ist zwar eine kurzfristige Geldmarktanlage risikolos, über mehrere Zeitperioden hinweg ist diese aber einem Wiederanlagerisiko ausgesetzt: der zukünftige Zinssatz ist heute unbekannt. Im Gegensatz dazu können die Kurse von Obligationen mit einer langen Laufzeit in der kurzen Frist stark schwanken und die Anleger unterliegen einem Anlagerisiko. Über die gesamte Laufzeit ist das Risiko hingegen geringer: alle zukünftigen Zahlungsströme sind zum Zeitpunkt des Kaufes bekannt (unter Vernachlässigung des Kredit- und Inflationsrisikos). Bei einem langen Anlage-horizont macht es also Sinn, dass ein risikoaverser Anleger einen höheren Anteil in nunmehr ver-gleichsweise wenig riskante Obligationen investiert als ein risikofreudiger Investor.
Strategische Asset Allocation
Die moderne Portfoliotheorie vernachlässigt neben den Wiederanlagerisiken auch zwischenzeitliche Konsum- und Einkommensströme. Gerade letztere sind für den jungen Privatinvestor von grösster Wichtigkeit: Sein Humankapital (als heutiger Wert zukünftiger Einkommensströme) ist mitunter sehr viel höher als sein Finanzvermögen. So kann ein junger Staatsangestellter, der noch über viele Jahre hinweg ein vergleichsweise sicheres Arbeitseinkommen erwarten kann, das zudem kaum mit dem Aktienmarkt korreliert ist, sein kleines Finanzvermögen aggressiv in Aktien investieren. Umgekehrt sollte ein älterer Investment-Banker, dessen Humankapital im Vergleich zum Finanzvermögen klein ist und erst noch mit dem Aktienmarkt hoch korreliert ist, sein Finanzvermögen weitgehend in festverzinsliche Anlagen investieren. In einer Mehrperiodenbetrachtung sollten ferner auch Immobilien, Steuern, Familienplanung, Unternehmensbeteiligungen und Vorsorgeguthaben einfliessen. Umfassende Modelle einer solchen intertemporalen Finanzplanung, die unter dem Titel „Strategische Asset Allocation“ resp. „Life-Cycle Investing“ diskutiert werden, sind leider anspruchsvoll und (noch) kaum praxistauglich.Insgesamt gibt es aus akademischer Sicht also durchaus gute Gründe, weshalb die Erkenntnis-se der „modernen“ Portfoliotheorie in der Praxis nur beschränkt umgesetzt werden.
Die Kunst der Vermögensverwaltung besteht nach wie vor darin, ein pragmatisches Vorgehen zu wählen, welches neuere Erkenntnisse der Finanzmarkttheorie bestmöglich berücksichtigt.

[drhc]

"Die Evolution der Revolution" - ein instruktiver Artikel über die Weiterentwicklung der Markowitz´schen Portfoliotheorie bei Das Investment
Ein Zitat: ".... Eine frühe Variation der Portfoliotheorie veröffentlichte 1958 der US-Ökonom James Tobin (Nobelpreis 1981). Er ging davon aus, dass ein logisch denkender (rationaler) Anleger sein Portfolio in zwei Teile splittet: in einen risikofreien und einen risikoreichen Teil, der über die Markowitz-Formel ermittelt wird.
Damit ist anstelle der vielen effizienten Portfolios nur noch eines nötig, das der Anleger entsprechend seiner Risikoneigung mit einem Festgeldanteil verdünnt. ..."

[oegeat]

für mich ist das alles Blödsinn !!!!!!!!

Portfoliotheorie - Theorie

jajaja in der Theorie nach Mathe. Pysikalischen Grundssätzen sind die Flügel einer Hummel zu klein um zu fliegen ........

Trotzdem fliegt sie !

Meine Meinung ist alle Märkte hängen zusammen kein Markt lauft selbstständig die Portfoliotheorie verneint das und das ist falsch.

Das gab auch Markowitz 2000 in Berlin zu das sich alles ändert und seine Portfoliotheorie überholt hat.

Fazit für mich einfache Charttechnische Grundsätze wie ist der Markt in dem ich investieren will über der 50 Tag 100Tage oder 200Tagelinie sind effektiver als alles andere .....

[slt63]

Auszug aus einem (bald 20 Jahre alten) Artikel von Michael Keppler :

"Die unbestreitbaren Verdienste, die sich Markowitz und Sharpe durch ihre Pionierarbeit
auf dem Gebiet der Kapitalmarkttheorie erworben haben, sollten jedoch nicht darüber
hinwegtäuschen, daß ihr Modell in der Kapitalanlagepraxis nur von beschränktem
Nutzen ist und seine Anwendung – wie amerikanische Kritiker anmerken – nicht selten
zu »unzufriedenen Kunden« führt.4 Der in den USA heute bereits legendäre Investor
Warren Buffett nahm kein Blatt vor den Mund, als er die Moderne Portfolio-Theorie vor
kurzem in einer Gastvorlesung an der juristischen Fakultät der Stanford University mit
dem Titel »Was jeder Anwalt über Wirtschaft wissen sollte« als »völlig unsinnig« (a lot
of nonsense) bezeichnete."

Quelle: http://www.kamny.com/load/publications/p03_ger.pdf

[The Ghost of Elvis]

Er ging davon aus, dass ein logisch denkender (rationaler) Anleger sein Portfolio in zwei Teile splittet: in einen risikofreien und einen risikoreichen Teil, der über die Markowitz-Formel ermittelt wird.

Find ich einleuchtend. Z. Bsp 10% Risiko-Anteil, die restlichen 90% konserv. angelegt und markowitzmäßig aufgeteilt in Aktien, Bonds, Gold, Immob., Reitställe usw

[papmifisch]

Die Markowitz-Theorie ist genauso sinnvoll, wie aus den Vorjahresergebnissen der Bundesliga in diesem Jahr einen Tippschein auszufüllen.

[The Ghost of Elvis]

@ pap: netter Spruch. Aber bitte sachlich bleiben: was ist deiner Meinung nach die bessere Alternative?

[oegeat]

was sagt die "moderne" Portfoliotheorie überhaupt aus ?

[papmifisch]

Moderne Portfoliotheorie ist ein Forschungszweig in der Finanzmathematik, der mit Markowitz begründet wurde. Man sucht danach, eine Formel für die Zusammenstellung von Anlageinstrumenten zu finden, mit der sich das Chance-Risikoverhältnis bestimmen bzw. beeinflussen läßt. Beispiele: Sharpe-Ratio, Z-Omega usw.
Markowitz ist für mich ein Marketing-Gag, er selbst rätselt ja bis heute an der praktischen Verwertbarkeit seiner Theorie.
Seine Entdeckung: in einem definierten Zeitraum kann das Chance-Risikoverhältnis zweier Anlagen optimiert werden, da in diesem Zeitraum errechnet werden kann, welche Relation zwischen Gleichlauf und Gegenlauf von den Anlageinstrumenten eingenommen wurde.
Da aber die Relation in einer anderes festgelegten Zeiteinheit nicht gleich ist und für die Zukunft nicht vorhersehbar ist, kann der praktische Nutzen abgehakt werden. Beispiel Finanzkrise - plötzlich lief fast alles in eine Richtung. Für Fonds würde schon der Tausch einer Aktie ein anderes Verhältnis nach sich ziehen.
Über den praktischen Nutzen der neueren Forschung habe ich keine Kenntnisse.
Ich favorisiere den Core-Satellit-Ansatz in abgewandelter Form.
Das heißt stabiler Kern (Fest verzinst mit Beimischung Highyield und Immofonds offen, alternative Investments) und aussichtsreiche Satelliten (Aktienfonds+Rohstoffe). Und immer schön aufpassen, daß nichts anbrennt.

[oegeat]

Da aber die Relation in einer anderes festgelegten Zeiteinheit nicht gleich ist und für die Zukunft nicht vorhersehbar ist, kann der praktische Nutzen abgehakt werden. Beispiel Finanzkrise - plötzlich lief fast alles in eine Richtung.

das wollte ich hören !

hier zu dem Thema die Theorie

er hat damals gemeint das Europa anders sich verhält wie die USA so auch Asien ... und daher wenns den USA schlecht geht und man auch Europ. Aktien hat die gut lauffen das ausgleichen ....

Erstellt hat er das in den 50igern !!!! wo das auch gestimmt hat .... jetzt wo die weltweite Wirtschaft vernetzt ist hat sich seine Idee überlebt

[schneller euro]

Das Investment vom Sept. 2009: Markowitz, Die Grundlagen seiner Theorie
Zitat: "... Noch heute nutzen viele Vermögensverwalter die Markowitzsche Portfoliotheorie, weiten sie jedoch auf verschiedene Anlageklassen aus. So besteht beispielweise zwischen Aktien und Staatsanleihen zu fast jeder Zeit eine negative Korrelation, die sich in Krisenzeiten wie dem vergangenen Jahr sogar noch verstärkt. Real Assets wie Wälder oder Äcker korrelieren dagegen gar nicht mit Aktien oder Renten, tragen also dazu bei, ein Portfolio sinnvoll zu diversifizieren. Mit einem reinen Aktienportfolio ist dagegen in unserer heutigen Zeit niemandem mehr geholfen. ..."

Das Investmentvom März 2009: Interview mit Markowitz
Zitat: "... Hat sich Ihre Sicht auf Ihre Portfoliotheorie verändert?
Harry Markowitz: Nein. Ich habe aber meine persönlichen Prognosen für einzelne Anlageklassen verändert. ...". Und eine Graphik aus diesem Beitrag:

[Fondsfan]

Für mich hat sich die Portfoliotheorie schon lange
auf die Faustregel reduziert, daß man nicht alles
auf nur eine Karte setzt.

[oegeat]

und für mich das man alles kauffen kann was man will -aber ohne auf den Chart zu schaun ob man in einem Aufwärtstrend ist ...
und VOR her sich überleget wo ist mein Stop Los wenns drehte .. wirds daneben gehen !

[drhc]

" ...schreiben Noël Amenc und Lionel Martellini, beide Professoren am EDHEC-Risk Institute, dass sich die Investmentindustrie, wenn sie sich alleine auf die Wertpapierselektion als einzige Quelle zur Generierung von Zusatzertrag fokussiert, einer weiteren wichtigen Alpha-Quelle begibt, nämlich dem Risikomanagement...."
"....Allerdings gelte es, einige Missverständnisse im Zusammenhang mit Risikomanagement zu bereinigen, so die hochrangigen Autoren. Risk Management wurde etwa im Zuge der Finanzkrise dafür getadelt, dass es Investoren nicht genügend Schutz bot. Dieser Vorwurf zeige, dass derjenige, der ihn äußert, nicht wirklich die wahre Natur der Riskodiversifikation verstanden habe. .."
"...üngste Reseach-Arbeiten von EDHEC-Risk zeigten, dass Diversifikation am wirkungsvollsten beim Extrahieren von Risikoprämien auf lange Sicht betrachtet sei, kurzfristig seien aber Hedging und Portfolio Insurance-Maßnahmen zur Verlustkontrolle besser geeignet. Zudem möge man als Investor sich mit neuen Arten von Investmentlösungen bei der Performancegenerierung und dem Hedging der Verpflichtungen als Portfoliobausteine beschäftigen und auch sein Augenmerk auf verbesserte dynamische Allokationsstrategien legen. ..."
Quellen-Vermerk: =1312017203&tx_ttnews[backPid]=88&cHash=57f2116b08]institutional-money